von Peter Grosskopf, CEO Sprott Inc.
27. April 2020

“Wir sind überzeugt, dass Gold nicht nur eine finanzielle Absicherung für die Geld- und Fiskalpolitik der Regierung darstellt, sondern dass es auch ein einzigartiger Vermögenswert zur Portfoliodiversifizierung ist. Gold ist in erster Linie ein Wertaufbewahrungsmittel. Wir meinen, dass es viele fundamentale Gründe dafür gibt, dass eine starke Währung außerhalb der von der Regierung geführten entwerteten Papierwährung existiert. Gold ist legitimer und effizienter als jede andere Alternativwährung“. Peter Grosskopf, CEO

Gold liefert weiterhin eine starke relative Performance und ist bis zum 27. April 2020 im bisherigen Jahresverlauf um 12,97% gestiegen, gegenüber -10,36% für den S&P 500 Total Return Index.(*)

Eine Anhäufung von Schulden

Vor Covid-19 waren die Finanzmärkte von der Liquidität abhängig geworden, die von den Zentralbanken rund um den Globus bereitgestellt wurde. Das bescheidene jährliche Wirtschaftswachstum von ~2% nach der großen Finanzkrise 2008 wurde durch konstante geldpolitische Anpassungen der Zentralbanken sowie durch wachsende Haushaltsdefizite unterstützt. Diese Kombination diente dazu, den Konjunkturzyklus zu einer der längsten Expansionen in der Geschichte zu verlängern Die um den Preis unkalkulierbarer Fehlinvestitionen und einer Rekord Anhäufung von Schulden, die niemals ohne weitere Anpassungen und finanzielle Repressionen zurückgezahlt werden können.

Die langfristigen Auswirkungen wie zum Beispiel der starke Anstieg der Verschuldung im Vergleich zum BIP, die vielen neuen Emissionen von Staatsanleihen oder die ausufernden Haushaltsdefizite führte bisher in der Bevölkerung zu wenig Besorgnis. Die starke Anziehungskraft der Demokratie bestand selten darin, die gewählten Vertreter zu guten zukunftsorientierten Entscheidungen zu ermutigen, wenn diese mit Opfern für die Gegenwart verbunden sind.

Abbildung 1. Die Kosten für die Finanzierung der Kreditblase, Quelle: Meridian Macro Research LLC. Daten zum 31.3.2020.

COVID-19 Pandemie ist der Auslöser

Zu Beginn dieses neuen Jahrzehnts hatte die stetige Bereitstellung von Liquidität fast alle Märkte zur Bestform gebracht:

• Der S&P 500 wurde mit einem hohen Aufschlag gegenüber langfristigen Bewertungs-Multiple-Bandbreiten gehandelt;
• Fonds, deren Vermögen hauptsächlich über Computerprogramme verwaltet werden, erreichten einen großen Zuwachs an Marktanteilen
• Es wurden mehr Schuldverschreibungen mit negativen Renditen gehandelt als jemals zuvor in der Geschichte;
• Es hatte einen 30-jährigen Bullenmarkt für Anleihen gegeben;
• Immobilien wurden auf der am stärksten gehebelten Basis und zu sehr tiefen Renditen Zinsen gehandelt;
• Es gab eine Rekordverschuldung auf allen Ebenen auf tatsächlicher und prozentualer Basis (Staat, Unternehmen und Privatpersonen);
• Es gab eine Rekordsumme ungedeckter zukünftiger Verbindlichkeiten;
• In den letzten 1, 3, 5 und 10 Jahren gab es auf fast allen Finanzmärkten weltweit beispiellose, koordinierte Interventionen und Anpassungen durch Regierungen.

Als erste Sperren wegen Covid-19 erforderlich waren, um die Bevölkerung und die bei weitem unterfinanzierten und unvorbereiteten Gesundheitssysteme vor der Pandemie zu schützen, ist die Blase geplatzt. Weder Verbraucher, Unternehmen noch Regierungen hatten das nötige Kapital, um eine verlängerte Isolation zu überstehen, und die wirtschaftlichen Schockwellen erforderten rasch Sofortmaßnahmen. Die Märkte verfügten nicht über genügend Liquidität, um den plötzlichen Anstieg der Volatilität und den entsprechenden Abbau der Verschuldung oder den Bedarf an US-Dollar für Rückzahlung und Marge zu decken.

Die neue Ära der großen Regierungen

Wir treten nun in eine Zeit ein, in der öffentliche Behörden viel mehr Hebel in Bewegung setzen werden als in der Vergangenheit. Weltweit haben die Regierungen unbegrenzte finanzielle Unterstützung für die Märkte zugesagt. Wir wissen, dass die Ausgaben im Gesundheitswesen deutlich steigen müssen. Die meisten Regierungen haben sich dazu verpflichtet, die Bezahlung von beurlaubten Arbeitnehmern zu unterstützen. Wir warten auf die Regierungspolitik, um aus dieser Blockade herauszukommen, die wahrscheinlich komplizierte „Wieder-Hochfahren“ Programme und zwangsläufig das Versprechen weiterer finanzieller Anreize beinhaltet.

Mega Bank zur Rettung

Zentralen Planer von Behörden eilen zur Rettung der Märkte, der Verbraucher und der spezifischen Industrien herbei. Dieses Mal stehen viele Wirtschaftssektoren, darunter der Einzelhandel, der Immobiliensektor, das Gastgewerbe, der Reisesektor, der Energiesektor und das Bankwesen, vor großen Herausforderungen. Es gibt keinen Appetit auf Sparmaßnahmen oder Konsequenzen, sondern nur die Tendenz, jedes Problem mit einem von der Regierung ausgearbeiteten Programm zu lösen.
Dementsprechend stehen viele Programme mit neuen Akronymen an, deren Zusammenfassung zu langwierig wäre, um sie zu zitieren. Das Ausmaß dieser Gelddruckerei, die allein in den USA in einigen Fällen 7 Billionen Dollar erreichen wird, ist in Größe und Umfang schockierend. Es ist schwer nachzuvollziehen, wie das Hinzufügen weiterer kurzfristiger, von der US-Notenbank garantierter Schuldverschreibungen oder Wertpapierkäufe ein Ertragsproblem für die meisten Unternehmen, Arbeitnehmer und Verbraucher, die von den Schließungen betroffen sind, behebt. Wir räumen ein, dass eines der größten Probleme beim Drucken von so viel Geld die Frage ist, wie es in die richtigen Hände gelangt.

In einer Sache sind wir uns darüber im Klaren: Die Federal Reserve wurde in ein neues Mandat mit erweitertem Umfang und erweiterter Reichweite gedrängt. Konkret wird die Fed nun unter Nutzung ihrer Notstandsbefugnis nach Abschnitt 13 (3) des Federal Reserve Act
(a) indirekt Kredite an Kommunen, Unternehmen und Verbraucher vergeben
und
(b) indirekt Wertpapiere bestimmter Unternehmen kaufen
und
(c) mit dem US-Finanzministerium zusammenarbeiten, um dem Finanzministerium, den Banken, Unternehmen und Verbrauchermärkten praktisch unbegrenzte Mittel zur Verfügung zu stellen.

Vor zwei Wochen schlug die Fed einen neuen Ton an, indem sie ankündigte, dass ihre 19 ernannten Behördenmanager nun Wertpapiere zum Kauf auswählen werden, darunter auch hochverzinsliche “fallen Angels”-Anleihen.
Angesichts der sehr hohen Wahrscheinlichkeit, dass die Erholung einige Zeit dauern wird, haben wir kaum Zweifel daran, dass die bereits genehmigten Billionen Dollar für Konjunkturprogramme in den kommenden Monaten kräftig aufgestockt werden müssen.

Steuerung der Zinskurve

Unsere Analysten von Sprott haben bereits früher bemerkt (siehe Info des CEO: This Tide will turn), dass wachsende Schuldenstände und explodierende Haushaltsdefizite keine Möglichkeit für eine Zinsnormalisierung bieten. Auf der Grundlage von Statistiken aus den Auktionen des US-Finanzministeriums in den bisherigen Wochen Jahres 2020 beobachten wir, dass die Fed bereits drei Tage nach Abschluss der Auktionen gezwungen war, unverkaufte Anleihepositionen aus der letzten Auktionsserie durch den Austausch von Händlerbeständen gegen Fed-Liquidität aufzukaufen.

Jetzt ist es von größtem Interesse zu verstehen, wie das US-Finanzministerium beabsichtigt, alle neu angekündigten Programme zusätzlich zu dem bereits massiven Finanzierungsbedarf zu finanzieren. Der Anteil der Emissionen des US-Finanzministeriums, der durch den Kauf ausländischer Banken, die F/X Reserven benötigten, entnommen wurde, ist auf ein unwesentliches Niveau geschrumpft. Geschäftsbanken haben massive Bestände in Treasuries. Somit muss seit dem dritten Quartal 2019 der Repo Markt das US-Finanzministerium stark unterstützen um einen aufrechten Markt zu gewährleisten.

Glücklicherweise hat die Fed bestätigt, dass sie alles kaufen wird, was nötig ist (whatever it takes), um das Angebot an US-Staatsanleihen zu akzeptablen Renditen zu absorbieren. Dazu muss sich die Bilanz der Fed auf der Grundlage angekündigter Programme auf mindestens 11 Billionen Dollar aufblähen. Falls die COVID-19 Erholung länger dauert als geplant prognostizieren Ökonomen eine Fed Bilanz von 15 bis 20 Billionen Dollar. Die Zentralbanken Europas, Großbritanniens, Japans, anderer G7-Nationen und Chinas befinden sich in etwa in einer gleichen Situation.

Abbildung 2. Die Bilanz der US-Notenbank klettert auf 11 Billionen USD, Quelle: BCA-Forschung. Quelle: *Quelle: Bloomberg Barclays-Indizes. Quelle: **Quelle: Die US-Notenbank.

Enteignung mit Zertifikat

Dieser Tsunami des Geld-Druckens wird den Markt auf ein solches Niveau drängen, dass er einer Quasi-Verstaatlichung der Staatsanleihenmärkte gleichkommt. Wie Luke Gromen weiter unten anmerkt, wäre es nicht das erste Mal, dass die Regierung die Dauer der Renditekurve durch die Monetarisierung von Schulden kontrolliert. Abbildung 3. zeigt den Zeitraum während des Zweiten Weltkriegs, in dem die US-Regierung ihre Langfristzinsen effektiv festschrieb, obwohl sie zu diesem Zeitpunkt bei vernünftigeren 2% lagen.
Abbildung 3. Renditen langfristiger amerikanischer Staatsanleihen (1925 – 1961), Quelle: Luke Gromen. FFTT-LLC

Bedenken Sie jedoch, dass die Fed zusätzlich zur Schaffung von US-Dollar, die zur Finanzierung ihrer Treasury-Käufe benötigt werden, mehrere Swap-Programme hinzugefügt hat, um US-Dollar-Käufer zu bedienen. Rechnet man den anhaltenden negativen Beitrag des US-Zahlungsbilanzdefizits hinzu, wird die Welt bald von US-Dollar überschwemmt werden. Als Contrarian sind wir der Meinung, dass die heutigen Breakeven-Inflationsraten in den USA das Potenzial für Preissteigerungen bei Gütern und Arbeitskräften bis Ende 2020 unterschätzen und dass die Stärke des US-Dollars weitgehend zum Erliegen gekommen ist.

Abbildung 4. Negative Realrenditen werden aus Gold gemacht
Ein erneuter Rückgang der inflationsbereinigten Renditen bringt Gold auf ein neues Hoch.
Quelle: Bloomberg, 27. April 2020

Zusammenfassend schlagen wir vor, dass Staatsanleihen nicht länger dazu dienen, reale Investitionsrenditen zu erwirtschaften oder eine effektive Aktienabsicherung zu bieten. Stattdessen dürften sie für die Anleger zu einem Anker für negative Realrenditen werden, ohne Aufwärts- und im Falle eines inflationären Umfelds mit erheblichen Abwärtsrisiken. Dies hat insofern große Auswirkungen auf den Goldmarkt, als wir wahrscheinlich für die absehbare Zukunft in ein Umfeld negativer Realzinsen zurückversetzt werden.

Gold in der neuen Ära

Wir schlagen vor, dass Gold nicht nur eine finanzielle Absicherung für die Geld- und Fiskalpolitik der Regierung darstellt, sondern dass es ein obligatorischer Vermögenswert zur Portfoliodiversifizierung ist. Gold bietet eine Alternative zu der laufenden Entwertung aller Fiat-Währungen an. Obwohl Gold in allen entwickelten Ländern ein melde- und steuerpflichtiger Vermögenswert ist, unterliegt es nicht den manipulierten Märkten für Fiat-Währungen und Staatsanleihen. Wir meinen, dass es viele fundamentale Gründe dafür gibt, dass eine starke Währung außerhalb der von der Regierung geführten entwerteten Papierwährung existiert. Gold ist um ein Vielfaches legitimer und effizienter als jede andere Alternativwährung.
Wer Gold mit einer Risikoanlage vergleicht, wie Warren Buffett und andere es getan haben, übersieht seinen wahren Wert. Eine Gold Allokation ist ein Investment in eine alternative Form von Bargeld. Diese Allokation wird erst dann risikobehaftet, wenn Sie akzeptieren, dass die Währung Ihrer Wahl Fiat sein muss. Siehe Abbildung 5. unten für die Erfolgsbilanz der Kaufkraft von Gold gegenüber den US-Dollar und anderen Währungen.

Abbildung 5. Kaufkraft der in Gold bewerteten Hauptwährungen (1/1971-4/2020)
Die wichtigsten Fiat-Währungen haben im Vergleich zu Gold erheblich an Wert verloren (US-Dollar, Schweizer Franken, Britisches Pfund, Euro).
Quelle: Incrementum 31. März 2020

Update zum Goldmarkt

Unsere These von Gold als ein Vermögenswert, der während eines Prozesses finanzieller Repression einen Versicherungsschutz bietet, bleibt intakt. Diese These wurde durch die gegenwärtige Krise noch bekräftigt. Anbei zwei Beispiele aus jüngster Zeit die dies belegen:
Erstens beobachteten wir, wie die Liquiditätskrise und der “USD-Margin Call” von Mitte März alle fremdfinanzierten Anleger stark unter Druck brachte und in dieser Zeit Gold seinen Wert gut hielt, während andere Märkte zusammenbrachen.
Zweitens haben uns die jüngsten Veränderungen auf dem Markt für physische Goldbarren davon überzeugt, dass die Käufer zunehmend eine physische Lagerung und Lieferfähigkeit gegenüber “Papiergold”-Kontrakten fordern. Die jüngsten Unterbrechungen auf den Märkten für physisches Gold sind die Folge kurzfristiger Einflüsse wie Minenschließungen, Stilllegungen von Raffinerien und Münzprägeanstalten sowie schwieriger Frachtbedingungen. Die Volatilität und die Höhe der Prämien des nächstgelegenen Futures-Kontrakts und seine Backwardation zu längerlaufenden Kontrakte unterstreichen unserer Ansicht nach eine längerfristige Entwicklung. Die Anleger legen eindeutig mehr Wert darauf, ihre Präferenz für physisch gesicherte Lagerhaltung gegenüber billigerer und einfacherer Liquidität zu prüfen. Bei Sprott treten wir immer dafür ein, dass die Anleger nur Ersteres in Betracht ziehen und die Märkte diese Ansicht bestätigen, mit dem Ergebnis, dass der höhere Terminmonat weiterhin die Spot- und Terminpreise nach oben führen kann.

Abbildung 6. Spread zwischen NY-Futures- und Kassapreisen ist gestiegen

Der interne Mechanismus des Goldmarktes zeigt sich unter dieser Rallye erneut angespannt. Die Differenz zwischen den New Yorker Futures- und den Londoner Spotpreisen ist nach wie vor groß, ein Zeichen der anhaltenden Besorgnis über die künftige Versorgung mit der physischen Form des Metalls. (Quelle: Zerohedge.com)

Die Charttechnik zeigt, wie gut sich Gold inmitten der Liquiditätskrise des letzten Monats um das untere Ende seines Aufwärtstrendkanals konsolidiert hat. Wir sind zuversichtlich, dass die Trends bis Ende 2020/Anfang 2021 in Richtung 2.000 $ und darüberhinaus intakt sind. Wir fügen hinzu, dass die Goldliquidität nach wie vor beträchtlich ist, z.B. stieg der Umsatz der LBMA im ersten Quartal um etwa 25% auf über 4 Billionen USD. 

Unser Vorschlag

Wir raten nach wie vor dazu, Gold in Ihrem Portfolio überzugewichten. Eine dauerhafte Auswirkung der Krise wird darin bestehen, uns daran zu erinnern, dass wir einen gewissen Schutz vor einer Welt brauchen, die Perfektion erwartet. Es besteht ein Bedarf an einer Versicherung gegen die wachsenden Kreditprobleme, die noch lange nach der Gesundheitskrise anhalten werden.
Für uns bedeutet das, dass die meisten Anleger zu 5-10% in Edelmetallen engagiert sein sollten. Für diejenigen, die bereit sind, in die Offensive zu gehen, sollten den Kauf von Goldaktien in Erwägung ziehen. Diese haben in Bezug auf Gold noch ein Aufholpotential und bieten eine Hebel auf den Goldpreis. Die Unternehmen von Goldminen erwirtschaften derzeit extrem hohe Margen und sind für die Zukunft gut gerüstet.

Wir stehen zur Verfügung, um Ihre Fragen zu beantworten. Bitte wenden Sie sich an unsere Investorenbetreuung unter +43 1 888 60 69.